McCoy examina los mercados de Valores.

Seis razones por las que se desploman las bolsasBolsa, renta fija, mercados, FED, dólar

@S. McCoy - 22/01/2010

Es la pregunta que se hace una gran parte de la comunidad financiera en el día de hoy. Pero, vamos a ver, ¿no habíamos concluido que en el primer semestre de 2010 continuarían las ilusiones financieras que comenzaron en el mes de marzo del ejercicio anterior? En definitiva el sweet spot, herencia circunstancial de aquel Goldilocks que había venido para quedarse y se esfumó con la crisis, parecía gozar de una prórroga tácita, toda vez que la economía real se encontraba lejos de entrar de forma realista por la senda de la recuperación. El entorno de crecimiento por debajo de potencial, inflación controlada y bajos tipos de interés permanecería lo suficiente como para alegrar la vida a los inversores en el inicio de curso. No escuchen a esos osos gruñones que advierten de su carácter subvencionado y provisional, gritaban los toros. No importa que sea el resultado de un precio del dinero artificialmente bajo y de una demanda interna estimulada artificialmente, parecían concluir. Mirad a China y a los resultados empresariales. Una vez en la vida... y os la estáis perdiendo.
Servidor -que en el mes de marzo fue de los pocos que aventuró que veíamos a la bolsa en positivo en el año y que se apeó, erróneamente, de la burra cuando le pareció que las cosas no tenían sentido allá por el mes de junio- ha aprovechado estos meses para profundizar en una realidad, a mi juicio, innegable: el quebranto entre la economía real y la financiera, el sobredimensionamiento de la segunda que la convierte en prioritaria para la acción política y monetaria y las terribles consecuencias de su separación respecto a la actividad productiva, que siempre concluye de la misma manera: mediante un ajuste brutal del precio de sus activos. Si algo se puede reprochar a gobernantes y supervisores es su incapacidad para comprender la dimensión de la crisis y aplicar soluciones adecuadas a su tamaño. De este modo han ido quemando naves y ni han logrado que el dinero circule, pese a las medidas desesperadas llevadas a cabo en tal sentido, ni han conseguido que los ingentes fondos públicos creen empleo. Y ahora ya no queda margen de maniobra cuando la profundidad de lo que está pasando se pone de manifiesto.
Todo este rollo para concluir que la caída de los mercados financieros no deja de ser fruto del desmontaje de todo el armazón argumental de los optimistas. El principio de año está siendo terrible para sus tesis y algo tranquilizador para aquellos que nos mantuvimos en nuestras trece de que lo que no puede ser… pues eso. Al menos, se nos suaviza la cara de tontos. ¿Cuáles han sido los catalizadores inmediatos?

1.En Estados Unidos, Krugman ha puesto de moda el término blip, espejismo, para definir el estado actual de la economía de aquel país. En las últimas semanas se ha revelado una renovada debilidad tanto en el mercado inmobiliario como en el laboral, dos de los elementos clave para recuperar la confianza de unos consumidores que se mueven a impulso de descuentos o subvenciones. Las cifras de pobreza se disparan y la desesperanza lleva a muchos estadounidenses a no acudir siquiera a las oficinas de empleo. El consumo es dos terceras partes del PIB de aquel país, variable a monitorizar.
2.China se ha convertido en la gran esperanza amarilla. El comprador que tirará de las exportaciones a nivel mundial, produciendo un efecto arrastre sin precedentes. Sin embargo el sorprendente dato de crecimiento económico dado a conocer ayer, del 10.7%, encierra algunos peros. Gran parte del mismo se deriva del aumento de la inversión tanto productiva como inmobiliaria y está muy ligada al ingente programa de actuaciones públicas. Un exceso de capacidad que necesita de ventas al extranjero para mantener el empleo. Pero que está condicionado a una política cambiaria que entraña enormes peligros. China importa inflación con el reminbi devaluado y será más antes que después que suba tipos de interés y aprecie su moneda. El consumo privado es incipiente pero se ve amenazado por el riesgo derivado de una burbuja de crédito y residencial que deja en palmitas cualquier comparación occidental. Sus dirigentes han empezado a cerrar el grifo. Demasiados desequilibrios y demasiadas incertidumbres sobre su resolución que pesan en el ánimo inversor.
3.Es verdad que no hay amenaza inminente de subidas de los tipos de interés en el mundo occidental pero no es menos cierto que la acumulación de dinero por parte de las entidades financieras en sus balances se encuentra en máximos históricos, resultado de la suma de tres factores: incertidumbres sobre su activo, afectado por la morosidad y los potenciales impagos; limitación de las fuentes de financiación a corto por la retirada de los bancos centrales, que les obligan a buscar recursos de forma perentoria en otros lares; mayores requisitos de capital en lo que en la carrera llamábamos neto, término actualmente en desuso. En la medida en que se acumule gas en la caldera, el riesgo de que esta estalle es mayor y su consecuencia inevitable es la hiperinflación. Aunque servidor ve lejana la materialización de este fenómeno, esta amenaza está pesando en el ánimo colectivo.
4.En relación con la actividad bancaria, tiene una extraordinaria relevancia, y es a mi juicio una de las causas fundamentales del desplome, las medidas anunciadas ayer por el equipo de Obama, encabezado por el ex presidente de la Reserva Federal Volcker, destinadas a limitar las actividades de proprietary trading de las principales firmas financieras. Gran parte de los beneficios de algunas instituciones, como Goldman Sachs en 2009, se ha derivado, precisamente, de esta área de actividad y, en concreto, del high frequency trading, operaciones de muy corto plazo, enorme volumen y carácter direccional que justifican buena parte de la subida de las bolsas. La limitación del uso de los libros propios por parte de estas instituciones va a suponer un palo terrible en sus cuentas de resultados y les va a obligar a una vuelta forzosa al negocio tradicional como intermediarios del dinero y comisionistas por operaciones. Y a menos beneficio, menor refuerzo de la solvencia y menos voluntad de hacer crecer el crédito. ¿Por qué ahora? Elecciones legislativas en noviembre en Estados Unidos, popularidad por los suelos y necesidad de recuperarla buscando una víctima propicia que tiene pocos motivos para quejarse del trato recibido.
5.Ha contribuido igualmente al aumento de la aversión al riesgo de los participantes en los mercados en los dos últimos días la perogrulla constatación de que los presupuestos públicos son elásticos hasta un punto, aquél a partir del cual el inversor penaliza su ampliación adicional bien como resultado de un evento de impago, caso de Dubai, bien como prevención ante su materialización futura, como ocurre con Grecia, Argentina o Venezuela. No nos engañemos, la incertidumbre país afecta a las compañías que radican en su territorio, encareciendo sus costes de financiación. No sólo eso, el repunte de las rentabilidades de la deuda soberana en los plazos largos de la curva viene acompañado del miedo a qué va a ocurrir con los referentes hipotecarios cuando concluyan las compras de unos bancos centrales que, por si fuera poco, amenazan con llenar la oferta con las multimillonarias posiciones acumuladas en su balance.
6.Quedan por último los resultados empresariales y el modo en el que los inversores están pasando por encima de las buenas noticias. Quizá sea éste el factor más difícil de interpretar. Cabe pensar que hay un miedo generalizado a que las tensiones en las finanzas públicas se traslade a una mayor presión impositiva. Podría ser. En mi opinión los analistas y estrategas comienzan a comprender que la mejora de márgenes derivada de la sistemática contracción de costes, en un entorno donde el poder de fijar precios en inexistente, es pan para hoy y hambre para mañana. Al final los despidos masivos no hacen si no engordar las listas de paro, generando una desconfianza que se vuelve en su contra a la hora de encontrar un comprador final para sus productos. El proceso actualmente en curso es asintótico, y como ya hemos comentado desde estas líneas alguna que otra vez, importan poco en la presente ronda de resultados los beneficios y muy mucho las ventas. Se habían disparado injustificadamente las expectativas y ahora toca adecuarlas a la realidad.
Creo finalmente que algunos han sido víctimas de un gran engaño, la de aquellos que luchaban por su supervivencia profesional en el ámbito financiero. Pensar que sólo 15 meses después de que el sector bancario estuviera al borde del colapso las cosas habían vuelto a su cauce sin más no cabe en cabeza alguna. Bueno sí que cabe, como ha quedado demostrado. Y hasta qué punto. El riesgo de las firmas quebradas, CCC en la escala de rating, por debajo del 10% y la volatilidad en mínimos pese a los nubarrones de incertidumbre que pesaban sobre los mercados, por poner sólo dos ejemplos. No sé quién se puede extrañar de este pequeño, de momento, shock de concienciación colectiva de la verdadera situación que estamos sufriendo. Veremos lo que dura. Sigo pensando que la bolsa está adecuadamente valorada alrededor del 950-975 del S&P (15 veces $60-65). Para mí la única apuesta clara sigue siendo el dólar, que sale beneficiado a corto de cualquier entorno. Pero, como siempre, esta columna es una invitación para el debate. Su turno. Ah, se me olvidaba: buen fin de semana a todos.

Este post va con todo mi cariño dedicado al maestro Carlos Sánchez, compañero de pupitre y del que tanto aprendo todos los días. Más en http://twitter.com/albertoartero y en la cuenta de Alberto Artero en Facebook.