Manualillos para una crísis ( 1 )

Papeles contra nuestra Deuda Soberana

¿Este informe que hundió el mercado? España no repagará su deuda.

Hoy les traigo otro de esos documentos que están circulando como la pólvora por la web y que antes o después estallarán en la cara del público español. Su autor es Bridgewater Associates. Para quienes no conozcan la compañía les diré que no sólo es una de las mayores gestoras de hedge funds del mundo por el volumen de activos que maneja, sino que también resulta ser la que mejor reputación tiene en la industria, con base en seis parámetros: rentabilidad, equipo, alineación de intereses con los clientes, independencia, liquidez y transparencia. Por tanto su opinión cuenta, y de qué manera, al menos entre el mundo inversor anglosajón. Precisamente por eso puede que, recorriendo sus líneas, entiendan lo que le está pasando a la bolsa española en las últimas jornadas. ¿Aventurado establecer una causa-efecto de este tipo? Desde luego. Se trata sólo de una posibilidad. Pero…

El informe, publicado el pasado 10 de febrero y al que llego a través de mi olvidada Yves Smith y su Naked Capitalism (el post de dónde lo tomo es interesante de principio a fin, especialmente en su enlace a Rogoff de Bloomberg), lo firma Ray Dalio, dueño de la firma y gestor mejor pagado del sector en 2008 como en su día señaló Cotizalia. Y lo titula: The Peripheral Country Debt Problem o El problema de Deuda de los Países de la Europa Periférica. Antes de entrar en su contenido, varias matizaciones que tratan de aliviar el peso de sus terribles conclusiones. Por ser optimistas, vaya. Uno, el retorno de los fondos de Bridgewater en 2009 si sitúa sustancialmente por debajo de la media sectorial, lo que podría indicar una cierta pérdida de olfato de mercado (así se desprende al menos del agregado realizado por Marketwatch). ¿Estará equivocado? Dos, su publicación es previa al viaje de Campa a Estados Unidos para reunirse con inversores. Por tanto podría ser que su percepción hubiera cambiado después de tal encuentro, si es que estuvo presente. Por lo que se vio ayer, parece que no. Tres, algunas de sus afirmaciones sobre España son un tanto peregrinas, por lo que su reproducción aquí no implica que McCoy necesariamente comparta sus ideas. Cuatro, hay incluso una cierta confusión en los términos que emplea ya que, en mi modesta opinión, cuando habla de spreads o diferenciales se refiere más bien a los CDS. Salvo que emplee para la comparación plazos no estándar. Si no, no se entiende. Y quinto, la demoledora afirmación final del punto 7 es un tanto tendenciosa, toda vez que hay que distinguir entre deuda "estructural", que se renueva continuamente, y "coyuntural" que es sobre la que habría que circunscribir más bien la capacidad de repago de cualquier nación.

Dicho esto, su predicamento en el mundo anglosajón es innegable. De ahí que merezca la pena su reproducción. A la cuestión española dedica las primeras cuatro páginas, hojas que pretenden justificar por qué su firma NO va a comprar deuda española. Permítanme que se lo presente en formato bullet points con citas literales del análisis. No obstante, y como siempre, aquí tienen el enlace al research, por si lo quieren consultar en su literalidad. Quizá sea momento de que España contrate un buen equipo de relaciones con los inversores, profesionales del ramo y no meros intermediarios bancarios, que dedique a estos monstruos tanto tiempo cuanto sea necesario para que traten de cambiar su opinión. De lo contrario, nuestro país está muerto, financieramente hablando. O, si no, al tiempo.

1.
“Somos pesimistas sobre el problema de deuda de la Eurozona porque nos estamos fijando en España, no en Grecia”.
2.
“De hecho, importa poco cómo se resuelva el tema griego ya que su solución no será óbice para que se reproduzca la misma situación en otros países con coyunturas similares”. A partir de ahí ahondan sin embargo sobre este particular señalando que no cabe un rescate directo de la UE (Alemania preferirá antes cubrir el riesgo griego de sus entidades financieras que acudir directamente en auxilio de Grecia) y que la única fórmula aceptable por la ciudadanía de las naciones ricas sería un sistema de garantías sobre la deuda helena. En cualquier caso, aún a sabiendas de esto, “la UE tendrá que hacer algo para evitar que el deterioro se contagie a otras regiones dentro de la Eurozona”.
3.
“Al final, lo que ha quedado demostrado es que la pertenencia al euro es, para los países ahora necesitados, una suerte de patrón oro que constriñe su libertad para imprimir dinero y financiar su economía en momentos de necesidad”.
4.
“La única alternativa, por tanto, pasa por elegir entre austeridad o déficit financiado con la emisión de deuda pública. España ha optado por lo segundo y, de momento, el mercado no le ha dado la espalda como prueba la evolución de sus spreads”.
5.
“Sin embargo, lo importante no es tanto lo que un país debe cuanto su capacidad para repagar lo debido. Nuestro análisis de los flujos de caja (ingresos/gastos de la Administración y balanza por cuenta corriente) y del valor de los activos españoles prueba que el mercado no está valorando correctamente el riesgo España y que sus ¿diferenciales?, actualmente en el 1,4% (el 10 de febrero el CDS estaba en 140), se deberían situar en el 6,5% por fundamentales”.
6.
¿Por qué? Uno, no hay margen ni voluntad política de reducir el gasto público; dos, el gobierno está en una posición de debilidad y requiere de continuas alianzas para la toma de decisiones; tres, se ha instalado en España la cultura de la subvención (¡¡¡!!!); cuatro, prima la política de refinanciaciones de deuda privada frente a la de reconocimiento de impagos casi ciertos.
7.
Conclusión: “Como referencia, el grado de deuda externa (hasta el 80% del PIB) acumulado por España en una moneda que no admite su libre emisión por parte del endeudado tiene escasos precedentes y recuerda a lo que ocurrió con Alemania después de la Primera Guerra Mundial. DE HECHO, NO HAY CONSTANCIA DE SITUACIONES SIMILARES EN LAS QUE SE HAYA PRODUCIDO UN REPAGO CIERTO, en términos reales”.