El bono toca niveles de la España "dorada" y creadora de riqueza: ¿Es sostenible?

24/04/2014 - 08:00J.Jiménez

El bono español ha tocado el 3,048%, niveles de septiembre de 2005. En esos años, España crecía casi al 4%, el paro no superaba el 9% y el superávit público era del 1,3%. Nada que ver con la situación actual. ¿Cómo es posible haber llegado hasta aquí?

primir

La rentabilidad del bono español a diez años bajó ayer hasta el 3,048%, niveles nunca vistos desde septiembre de 2005. Lo realmente sorprendente es que estos eran los años de la España "dorada" y creadora de riqueza, aunque también incubadora de la burbuja que unos pocos años después se llevaría todo por delante.

En el último trimestre de 2005, la economía española creció un 3,9%, el paro era del 8,7%, el déficit exterior era del 7,4% del PIB y la inflación del 3,5%. Es más, las cuentas públicas tenían un superávit del 1,3% y la deuda pública era igual al 43,2% del PIB. Por eso, la agencia Standard & Poor's nos otorgaba la nota triple 'A' de máxima solvencia. Pero apenas nueve años más tarde, estas cifras parecen ciencia ficción, lo que no ha impedido que el bono a diez años se coloque en los mismos niveles que tenía en unos años tan boyantes. ¿A qué se debe semejante mejora? ¿Es sostenible?

Lo que más choca es que la cotización del bono refleja en realidad la capacidad de pago de un país. Si esto es así, está claro que la capacidad de pago de España (con un PIB que crece un raquítico 0,1%, una deuda pública del 93% del PIB y una tasa de paro del 26%) es con mucho muy inferior a la que tenía en 2005; y sin embargo, la valoración del mercado es la misma.

Para explicar la situación, los analistas de Barceló y Asociados indican que en parte tiene que ver con la política monetaria "superexpansiva" de los principales bancos centrales del mundo, cuyo efecto es hacer caer los tipos de interés; pero también ha que tener en cuenta "la reevaluación de los riesgos dentro de la zona euro a partir de la crisis financiera, es decir, a partir de la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008", apuntan estos expertos.

La política monetaria expansiva no solo reduce los tipos libres de riesgo (los de Alemania), sino que también "estaría comprimiendo, en una medida difícil de determinar, la prima de riesgo", explican en Barceló y Asociados. El BCE mantendrá su política monetaria expansiva durante un "extenso período", en palabras de su presidente Draghi. Cuando llegue el momento, intentará normalizar la política monetaria de forma gradual. Otra cosa es cómo reaccionen los mercados financieros. Lo que debe tenerse en mente es que el tipo de interés de largo plazo que paga ahora el Tesoro Público en algún momento (no inmediato) tenderá a subir. "Y con él, el coste de financiamiento de las empresas", apunta en esta firma.

Desde este punto de vista, "las condiciones de financiación son difícilmente mejorables y en algún (no inmediato) el rendimiento del bono a 10 años tenderá subir", apuntan estos economistas. Por eso mismo, el hecho de que el rendimiento del bono (3,4%) sea ahora igual que al de 2005 podría entenderse como "un espejismo" de la política monetaria.

Reevaluación de los riesgos en la zona euro

La segunda cuestión a tener en cuenta es la reevaluación de los riesgos en la zona euro. Durante los diez primeros años de existencia del euro (1999- 2008), el rendimiento de los bonos a 10 años de los diferentes países difería poco. Alemania tuvo una media de 4,3%, apenas 30 puntos básicos menos que Italia, que tenía el mayor rendimiento entre los países más grandes de la eurozona. En el caso español, la media fue de 4,4%. A partir de la crisis, el mercado comenzó a diferenciar entre unos países y otros. Por ejemplo, si se comparan los rendimientos medios de los bonos entre 2009 y la actualidad tenemos en un extremo a Alemania (2,3%), y en el otro, a Portugal (7,2%). España (4,8%) e Italia (4,7%) se sitúan en el medio.

"Lo más probable es que esa diferenciación se mantenga, por lo que parece difícil que, al menos en el futuro previsible, España (o Italia) vuelva a tener un tipo de interés a largo plazo similar al de Alemania", apuntan en Barceló y Asociados.

Lo más probable es que el rendimiento de los bonos alemanes suba en el futuro. En las dos primeras semanas de abril, el rendimiento promedio fue del 1,6%. Pero si tenemos en cuenta que el objetivo de inflación del BCE está en torno al 2%, este tipo de interés para la deuda alemana no es sostenible a largo plazo. O dicho de otra forma, tiene que subir. ¿Hasta dónde? Al menos al 2% y un poco más, por ejemplo, el 2,3%. En esos niveles, compensaría la inflación y dejarían a los invasores una pequeña remuneración. Y con los bonos alemanes al 2,3% y la actual prima de riesgo española (en torno a 150 puntos) el bono español debería irse al menos al 3,8%. Por tanto, estos niveles que estamos viendo ahora en la deuda española no son para siempre y ratifican la idea de que son difícilmente mejorables.