Manualillos para una crísis ( 1 )

La economía mundial sigue en la UVI

Lastrado por China y los emergentes, el crecimiento económico global no responde a las medidas expansivas impulsadas por los principales bancos centrales y demuestra que la política monetaria está alcanzando su límite

MIGUEL OTERO-IGLESIAS - 23/10/2015 - Número 6

Gobernadores de los bancos centrales de los paises del G20 durante la reunión anual del FMI celebrada en Lima. SEBASTIÁN CASTAÑEDA / ANADOLU / CONTACTO

El Fondo Monetario Internacional lo ha advertido en su último informe:  la economía mundial ha recaído en su enfermedad. El débil crecimiento en Europa, la desaceleración de China y el desplome de Rusia y América Latina conseguirán que el crecimiento de este año sea el peor desde el inicio de la crisis global. Han pasado siete años desde el infarto de la recesión de 2008-09 y, pese a la aparente recuperación de los últimos años, la economía mundial sigue en la Unidad de Vigilancia Intensiva (UVI). Los doctores (los economistas de más prestigio) no saben qué hacer para recuperar al paciente.

Poco después de empezar la crisis —cuando Lehman Brothers fue a la quiebra y el crédito mundial se paralizó— los médicos se dieron cuenta de que el infarto era solo el síntoma de una enfermedad letal no vista desde los años 30 del siglo pasado. Al enfrentarse con una dolencia tan agresiva, llamaron rápidamente a los especialistas de enfermedades poco comunes.

Aparecieron Ben Bernanke, entonces gobernador de la Reserva Federal (FED)  y  Gordon Brown, primer ministro británico en aquel momento. Para Brown el diagnóstico estaba claro: los bancos habían dado demasiado crédito y se habían endeudado hasta el cuello. Solución: recapitalizar (es decir, nacionalizar) la banca y aplicar un programa keynesiano mundial para evitar la muerte del paciente. Un shock de adrenalina pura.

El método funcionó. La economía mundial se recuperó en 2009, pero Bernanke no las tenía todas consigo. Como experto, sabía que un infarto de este tipo suele traer una fase de deflación y depresión que hay que evitar. Es por eso que desde el principio la FED, en coordinación con el Banco de Inglaterra, bajó los tipos de interés a cero y empezó a aplicar una nueva medicina: expansión cuantitativa (QE, por sus siglas en inglés). El método consiste en imprimir dinero para estimular el consumo. ¿Cómo se consigue? En teoría, muy fácil: el banco central imprime billetes para comprar activos a los bancos y estos usan la liquidez para prestar de nuevo a sus clientes.

La primera dosis (QE1) se aplicó a finales de 2008, justo después del infarto de Lehman, en una cantidad de 600.000 millones de dólares (lo que equivaldría al 60% del PIB español). En 2010 la economía mundial parecía recuperarse, pero el paciente cogió una “fiebre griega”, recayó y a finales de ese mismo año Bernanke aplicó otra dosis (QE2) de 600.000 millones dólares. Los problemas en la zona euro y la lenta recuperación de la economía estadounidense en los años 2011 y 2012 incluso requirieron nuevas tomas (QE3), primero en “pastillas” mensuales de 40.000 millones y después de 85.000 millones de dólares. Si en nuestro símil subir tipos es salir de la UVI, esta posibilidad se veía muy lejana en 2012, el año en el que otro especialista, Mario Draghi, presidente del BCE, salvó el euro.

La dosis de la FED tuvo que aumentarse porque el dinero no llegaba a la economía real. Los bancos recibían liquidez, pero la usaban para reducir su deuda o para comprar activos en la Bolsa de EE.UU. o en los mercados de los países emergentes. Es decir, el dinero no se quedaba en Estados Unidos, se iba donde había una rentabilidad mayor. Para evitarlo, la FED empezó a comprar deuda directamente del Tesoro estadounidense. Así se evitaba la intermediación de los bancos. Al tener en la FED su comprador de última instancia, el Tesoro gastó durante cuatro años seguidos (2009-12) más de un billón de dólares por año. Incluso Keynes se asustaría con estas cifras. La balanza de activos de la FED ha pasado de 700.000 millones a 4.5 billones de dólares entre 2008 y 2014. 

Keynes contra Hayek

En Europa, en cambio, después de la quiebra de Grecia en 2010 esta política monetaria y fiscal ultraexpansiva se veía con aprensión. Bajo el liderazgo de Alemania, imperaba la escuela austriaca de Hayek, según la cual una crisis de deuda no se puede resolver con más deuda. Todavía pesan muchos las lecciones aprendidas en los años 70, cuando los bancos centrales ejercían de prestamistas de última instancia para sus tesoros y la inflación absorbía el poder de compra de los ciudadanos. Por eso mismo el Tratado deMaastricht le impide al BCE comprar deuda de los tesoros de los países del euro. La creencia, tantas veces explicada por Jens Weidmann, gobernador del banco central alemán, es que el paciente se vuelve adicto a la droga y después es muy difícil sacársela.

Lo que está claro es que la droga funciona. La política expansiva estadounidense ha generado tasas de crecimiento mucho mayores que en Europa. Aun así, esta ha sido de las recuperaciones más débiles desde la Segunda Guerra Mundial. En los últimos años EE.UU. ha crecido de media algo más de un 2%, cifra que no cumple con las expectativas. El desempleo ha bajado del 10% al 5%, pero la tasa de participación en el mercado laboral está en 63%, un nivel no visto desde los años 70. Esto ha llevado a Larry Summers, el que fuera secretario del Tesoro con Clinton, a desarrollar la tesis del “estancamiento secular”. Pese a estar los tipos nominales (y reales) por los suelos
y aplicar múltiples dosis de QE, la economía no acaba de arrancar. ¿Por qué? 

La política expansiva estadounidense ha generado tasas de crecimiento mucho mayores que en Europa

Según Summers, hay cuatro razones. La primera es la creciente desigualdad (exacerbada con la QE), que hace que el porcentaje de ahorro de la economía sea mayor, ya que las clases altas gastan proporcionalmente mucho menos que las bajas. La segunda es la percepción de que el crecimiento va a ser menor por el envejecimiento de la población, la reducción del mercado laboral y la baja productividad. Todo esto desincentiva la inversión. La tercera es un marco regulatorio financiero más restrictivo, lo que lleva a una mayor incertidumbre y por lo tanto a menos riesgos en la inversión. Finalmente, la cuarta tiene que ver con la aparición de nuevas tecnologías. Facebook simplemente necesita menos maquinaria y menos trabajadores que General Motors. 

Recetas alternativas

Si este es el cuadro médico, ¿cómo sacamos a la economía mundial de la UVI? Se dice que si se le hace una pregunta a tres economistas, se obtendrán cinco respuestas. Algo parecido está pasando entre los especialistas de la macroeconomía. Para Summers los mercados están pidiendo a gritos que los gobiernos gasten. Los tipos de interés de los bonos del tesoro están en mínimos históricos. Lo que se necesita ahora es inversión pública que estimule a corto plazo la actividad económica y que mejore a largo plazo los niveles de productividad.

Para que este estímulo fiscal no aumente el endeudamiento del Estado, que ya está cerca del 100% del PIB tanto en EE.UU. como en Europa, la solución sería financiar este gasto a través del banco central. Este tipo de expansión cuantitativa para el pueblo (People´s QE) está teniendo cada vez más partidarios. El nuevo líder laborista Jeremy Corbyn la ha incluido en su programa. A Yannis Varufakis le parece una gran idea. Incluso Olivier Blanchard, el que fuera hasta hace poco economista jefe del FMI, la apoya. La QE del pueblo no sería muy diferente a la QE centrada en bonos del tesoro aplicada por la FED y el Banco de Inglaterra. Pero sí que habría dos diferencias. El gobierno y no el banco central decidiría cuánta financiación monetaria se realiza y a qué se dedica, anulando así la independencia del banco central. Y los bonos del tesoro en la balanza del banco central se eliminarían; esa deuda se esfumaría.  

En la QE del pueblo, en vez de dárselo a los bancos, el dinero iría directamente a las cuentas de los clientes

Lógicamente, este tipo de propuestas asustan a los economistas liberales. Hay dos temores: que la expansión cuantitativa para el pueblo difumine la separación entre política monetaria y fiscal, es decir, que el banco central se convierta en un mandado del Tesoro, y que eso al final lleve a una inflación incontrolable. George Magnus, asesor de UBS, y Claudio Borio, del Banco de Pagos Internacionales (BIS), avisan de que es peligroso depender de cuánto dinero imprime el gobierno para comprar infraestructura y estimular la economía. Si el gobierno invirtiese en un proyecto que no fuera rentable, no lo abandonaría: simplemente continuaría imprimiendo dinero para seguir financiándolo y mantener esos empleos que al final se convierten en votos. La historia está repleta de gobiernos que usaron la máquina del dinero para mantener a la población activa por un tiempo y después vieron cómo la inflación destrozaba el país. Para estos autores, el gobierno puede estimular, pero que deje que el banco central se ocupe de lo suyo: la estabilidad de precios y mercados.  

Dinero para el pueblo

Sin embargo, la idea original de la QE del pueblo viene de los economistas Mark Blyth, Erik Lonergan y Simon Wren-Lewis, y en ella el banco central mantendría su independencia. Institucionalmente su propuesta es más conservadora que la de Corbyn, pero mucho más radical en su contenido. La solución para reavivar la economía es que el banco central transfiera dinero a todas la cuentas bancarias. Como dijo Friedman, hay que usar el helicóptero del dinero. Esta operación no sería muy distinta a la QE usada hasta ahora. Solo que en vez de darle el dinero a los bancos, iría directamente a los clientes. El banco central decidiría de forma independiente cuánta cantidad ofrece. Según ellos, una transferencia del 3% del PIB supondría un crecimiento del 1%, ya que se estima que los hogares gastan un tercio de lo que ganan. Estas transferencias serían más efectivas y menos onerosas que la QE original, que ya ha “costado” el 20% del PIB.

Que el banco central regale dinero suena a fantasía, pero la situación de la economía mundial es tan frágil que los doctores están dispuestos a probar cualquier remedio. Durante mucho tiempo en Fráncfort se decía que la expansión cuantitativa era una temeridad, y al final el BCE ha tenido que copiar la receta. Draghi está dispensando “pastillas” mensuales de 60.000 millones de euros para que la zona euro no caiga en deflación. Mientras tanto los especialistas anglosajones están ingeniando nuevos experimentos. El economista jefe del Banco de Inglaterra, Andy Haldane, es más atrevido incluso que Blyth. El banco central podría transferir dinero a los ciudadanos, pero ¿qué pasa si estos se asustan por estas medidas tan drásticas y en vez de gastar el dinero lo ahorran? La solución según él sería eliminar el dinero en metálico y aplicar tipos de interés negativos sobre las cuentas de ahorro. Solo así se conseguiría que la gente gaste el dinero.

Esta sería una medida extrema. La historia dice que el uso del dinero en metálico (aunque solo represente un 5% de la masa monetaria) es un vínculo importante entre los ciudadanos y el Estado. Si alguien realmente quiere infundir pánico entre la población, esta sería la manera de hacerlo. Por eso mismo es improbable que se aplique. Pero que el Banco de Inglaterra lo proponga demuestra que estamos llegando a los límites de la política monetaria. A partir de ahora, hay dos caminos probables. El primero es que las autoridades públicas reconozcan que no hay medicina para salvar la economía, y que por lo tanto dejen de intervenir, desregulen y permitan que los precios se ajusten por sí solos. Si eso significa otro periodo de recesión, deflación y desempleo, que así sea. Para superar la adicción hay que pasar por el síndrome de abstinencia. El segundo es que el Estado estimule la economía con una política fiscal ultraexpansiva, con o sin la financiación monetaria del banco central.