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El Confi
La aversión al riesgo vuelve a poner contra las cuerdas a la economía europea. Y, de nuevo, son los mercados financieros los que deterioran las expectativas sobre la economía real. Básicamente, por tres razones: la incertidumbre generada por la ralentización económica en China, los efectos de segunda ronda derivados de los bajos niveles de los precios del crudo (respecto de la inflación y del futuro de las compañías productoras de materias primas) y, más recientemente, por la debilidad de los datos de actividad de EEUU. En el caso de España, la incertidumbre política hace el resto, aunque todavía de forma poco significativa. Los países periféricos, los más vulnerables, son los que más han sufrido el zarpazo de la economía financiera.
El FMI ya advirtió hace apenas dos semanas de que, más allá de los pronósticos a corto plazo, existen “riesgos sustanciales” para las perspectivas, que resultan especialmente importantes en el caso de las economías de mercados emergentes y que “podrían paralizar la recuperación mundial”. Estos riesgos se relacionan en su mayor parte con los reequilibrios actualmente en curso en la economía mundial, como el ajuste de la economía china, la caída de los precios de las materias primas y las perspectivas de un aumento progresivo de las tasas de interés en Estados Unidos.
Esos tres argumentos, según BBVA Research, son los que pesan como una losa sobre las expectativas, de ahí que las bolsas registraran ayer fuertes pérdidas.Y lo que no es menos relevante, las primas de riesgo han vuelto a dispararse, agravando la represión financiera. El ‘bund’ alemán vuelve a actuar de activo refugio para tiempos de turbulencias. Como el oro, que subió casi un 4%.
Ni siquiera el euro se está depreciando en línea con lo que preveían los mercados. Pese al discurso bajista del BCE anticipando su debilitamiento, el euro “no ha roto a la baja” los niveles de 1,08 dólares (salvo en momentos puntuales), pero su rango de cotización se ha estrechado (1,10-1,08 dólares). En las últimas semanas, los flujos de 'carry trade' “parecen volver a beneficiar marginalmente al euro”, sostiene el BBVA.
El Banco Central Europeo ha adquirido deuda pública (658.000 millones de euros en los 11 primeros meses de 2015) sin que ese aumento de la masa monetaria -el balance del BCE- se haya trasladado de forma homogénea a los consumidores para relanzar la actividad. Una especie de ‘estancamiento secular', concepto recuperado por Larry Summers, antiguo secretario del Tesoro de EEUU, para describir débiles crecimientos pese a la beligerancia de los bancos centrales creando dinero. Es verdad, sin embargo, que la economía norteamericana acumula un largo periodo de expansión después de la Gran Recesión de 2009, pero también es innegable que el reciente retroceso en el ISM de Servicios, el menor ritmo de creación de empleo y la debilidad del sector manufacturero apuntan en una única dirección: la ralentización del crecimiento, sostienen los economistas de Bankinter.
Así las cosas, lo cierto es que mientras que Alemania paga sus emisiones de más largo plazo al 0,23%, la rentabilidad del bono español a 10 años se aproxima al 1,8%. Algo que explica el ensanchamiento de las primas de riesgohasta niveles similares a los que existían antes de mediados de 2014, cuando se inicia la recuperación económica tras el cambio de orientación de la política monetaria del BCE.
Hoy, como sostiene BBVA Research, el volumen de bonos con rentabilidades negativas sigue aumentando, sobre todo en el tramo 4-5 años, abarcando ya no solo los bonos de mayor calidad crediticia si no también el siguiente escalón (AA+ hasta A+).
La curva de rentabilidades europea registra tipos de interés negativos hasta el plazo de nueve meses, mientras que los futuros del euríbor a 12 meses también señalan tipos negativos por debajo de los alcanzados a principios de diciembre de 2015, lo que adelanta nuevas acciones por parte del BCE a partir de marzo. Y lo de ayer camina en esa dirección, presionando a Draghi.
Es decir, el mundo se ha metido en un círculo vicioso del que es muy difícil salir, y que, en parte, explica la segunda recesión que atenazó a algunos países de la eurozona en 2012. Entre otras cosas, porque las ingentes cantidades de liquidez apenas están sirviendo para situar la inflación -ni siquiera la subyacente- en niveles cercanos al 2%, que es el objetivo último del BCE con su política monetaria. Dicho en otros términos, la economía financiera alienta la recesión y la recesión estimula las crisis. Se intentó salvar esta espiral diabólica mediante la unión bancaria y la concertación de las políticas fiscales, pero las dudas no se han disipado. Una especie de profecía autocumplida.
Hoy, la probabilidad de una nueva recesión cuenta con pocos adeptos, con porcentajes inferiores al 25-30% en la mayoría de los análisis. Pero el riesgo de deflación aumenta ante el temor de una guerra de divisas provocada por las autoridades chinas para recuperar competitividad debilitando más el yuan. EEUU, por el momento, ha conseguido frenar la apreciación del dólar pese alcambio de orientación de su política monetaria.
Como asegura el servicio de estudios del BBVA, “las dudas sobre la economía China, no solo sobre el ciclo y los elevados niveles de endeudamiento, sino sobre el rumbo y la capacidad de gestión de la política cambiaria y sobre la recomposición del crecimiento hacia una economía de servicios, son la gran incertidumbre del escenario económico global”. La otra incógnita es la persistente caída de los precios de materias primas. Un petróleo más barato ayuda a los países importadores, pero también tiene efectos colaterales negativos a través del deterioro de las posiciones fiscales y de las cuentas corrientes de los países exportadores de crudo.
Riesgo de deflación
El Índice de Precios de Consumo Armonizado (IPCA) se sitúa en la eurozona en el 0,2% en términos generales y en el 0,9% la subyacente, sin energía ni alimentos no elaborados, cuyo comportamiento es más errático. Por lo tanto, muy lejos del objetivo del 2% que se ha impuesto el BCE. La baja inflación -que aumenta el riesgo de deflación- se produce, paradójicamente, en un contexto de cierta aceleración del crecimiento, impulsado por el consumo privado. En todo caso, continúa siendo muy moderado. Bruselas estima que el PIB habrá avanzado un 0,3% en el cuarto trimestre de 2015 y un 1,6% en el conjunto del año. Para 2016, sus últimas previsiones estiman un crecimiento del 1,8%.
Y a eso hay que añadir el riesgo bancario, que crece de forma dramática empujado por algunos problemas de la banca en Italia y Portugal. Aunque el estrechamiento de los márgenes financieros en la banca es un problema que afecta a toda la eurozona, la política ultraexpansiva del BCE alimenta el temor a una explosión de las carteras de inversión de la banca, que es la primera tenedora de deuda pública.
No es de extrañar, en este sentido, el desplome de la banca. Los bancos en el índice Stoxx 600, informa Bloomberg, han caído alrededor de un 39% desde un máximo en julio.Tipos de interés negativos hacen crujir su balance pese a la unión bancaria.
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