Manualillos para una crísis ( 4 )

Los CDS dan la cara....

Crisis en la Unión Monetaria

Los CDS son la punta de lanza del ataque contra la deuda soberana


P. Martín Simón - Madrid - 24/11/2010
Los credit default swaps (CDS), derivados de crédito para cubrir el riesgo de impago de la deuda, pueden ser armas de destrucción masiva en las manos inadecuadas, como ha advertido en numerosas ocasiones Warren Buffett. Varios expertos y estudios avisan de que su reducida liquidez y elevado apalancamiento los convierten en el instrumento ideal para influir en los precios de la deuda soberana.
Juan Ignacio Crespo, de Thomson Reuters, señala que "los precios de los bonos siguen la evolución de los diferenciales de los CDS, y en estos últimos es mucho más fácil influir por parte de grandes inversores, como hedge funds". Los cinco principales operadores de este mercado son responsables de cerca de la mitad del importe asegurado, según los datos de la DTCC (Depositary Trust & Clearing Corporation).
La liquidez es más estrecha, además, después de la desaparición de algunos de los clásicos creadores de mercado, como eran Lehman Brothers, Merrill Lynch o Bear Stearns. El apalancamiento de estos derivados es una de las herramientas usadas para forzar el precio de los bonos. El CDS sobre la deuda portuguesa a 10 años concluyó ayer en los 409,9 puntos básicos (4,09 puntos porcentuales); es decir, para asegurar 10 millones de euros en bonos lusos apenas se necesitan 410.000 euros.
Curiosamente, pese a que su liquidez es muy inferior, el mercado de los CDS suele ser la referencia que mira al de bonos para fijar los precios. "La mayoría de los estudios publicados hasta la fecha sugieren que los precios del mercado de CDS lideran a los precios del mercado de bonos. Es decir, los precios se mueven primero en los CDS y luego -horas o días después- en el mercado de bonos", asegura Juan Ignacio Peña, catedrático de Economía Financiera y Contabilidad de la Universidad Carlos III.
El hecho de que en casi todos los casos el precio de los CDS sobre deuda europea sea superior al diferencial respecto al rendimiento de la deuda alemana (véase gráfico) apuntala la tesis que defiende el papel desestabilizador de estos derivados en el mercado de deuda soberana.
"En resumen, posibles actores -en su mayoría hedge funds- pueden usar el mercado de CDS para conseguir elevar el rendimiento de la deuda de un país, colocándolo al borde del precipicio. Es lo que podría haber ocurrido con Grecia e Irlanda. En ambos casos, el elevado nivel de rentabilidad que exigían los inversores por comprarles la deuda obligó al rescate", señala un operador de mercado de capitales de un banco español.
La actuación del BCE
Algunos expertos señalan que la estrategia desplegada por el Banco Central Europeo (BCE) para defender la deuda de los países periféricos que pueden verse afectados por los ataques es insuficiente. "No sirve solamente con que compre bonos. Debería dar un paso más en su estrategia y atreverse a vender protección contra el impago de la deuda soberana de la zona euro", apunta Juan Ignacio Crespo. Con esta medida, se daría liquidez al mercado de CDS y dejaría de estar bajo el control de un número muy reducido de emisores.
El catedrático de la Carlos III apunta que la mayoría de los estudios corrobora que el precio de los CDS lidera al de los bonos, si bien hay otros que lo ponen en duda. El supervisor alemán de los mercados, el BaFin, concluyó que "no existía base para suponer que la elevada volatilidad de los precios de la deuda soberana griega fuese atribuible a la presencia de elementos especulativos reseñables en el mercado de CDS referenciados a dicha deuda", según explica el estudio publicado por la CNMV El mercado de credit default swaps: Áreas de vulnerabilidad y respuestas regulatorias.
El análisis, firmado por Óscar Arce, Javier González Pueyo y Lucio Sanjuán, reconoce la existencia de importantes elementos de riesgo en el funcionamiento de los mercados de CDS, si bien añade que su papel como elemento causante de las turbulencias en varios mercados de deuda pública europea está fundado sobre bases más débiles.
Iniciativas para poner orden en estos productos
-Los expertos coinciden en que el mercado de CDS es demasiado opaco y es necesario hacerlo más transparente y seguro.

-La propuesta más inmediata es "crear un organismo centralizado donde se realice la compensación y liquidación de los contratos de CDS y se hagan públicos los precios efectivos de las transacciones", según apunta Juan Ignacio Peña, catedrático de Economía Financiera y Contabilidad de la Universidad Carlos III.

-Reducir el riesgo de contraparte. El estudio publicado el pasado noviembre por la CNMV y firmado por Óscar Arce, Javier González Pueyo y Lucio Sanjuán propone establecer incentivos para la liquidación de los CDS en cámaras de contrapartida central (CCP, por sus siglas en inglés).

-Aumentar la transparencia. La Comisión Europea ha planteado varias propuestas para impulsar el establecimiento de depositarios centrales de operaciones en el caso de las operaciones en mercados no regulados (OTC, por sus siglas en inglés).

-Restringir las compras descubiertas de CDS. En los peores momentos de la crisis griega, algunas autoridades europeas propusieron el establecimiento de restricciones a las compras de seguros contra el impago de deuda soberana en las que no se posean los bonos. El análisis publicado por el supervisor español advierte que esto haría perder eficacia al mercado y sería complejo de implantar.

La cifra
60 billones de dólares fue el volumen máximo de deuda (pública y privada) asegurada con CDS en 2007. La crisis financiera ha propulsado el interés en estos seguros. En 2002, el volumen asegurado no llegaba a 2 billones.