Los “cocos” llegan para quedarse

Luis de Carlos Bertrán

Uno de los efectos de la adaptación de la regulación bancaria española a los estándares internacionales ha sido la importación desde los mercados internacionales de una larga lista de valores de deuda que comparten ciertas características con el capital: son los instrumentos híbridos.

Participaciones preferentes, deuda subordinada y, más recientemente, obligaciones necesariamente convertibles han sido protagonistas en los últimos 15 años de las emisiones de híbridos de las entidades de crédito, interesadas en su colocación gracias al reconocimiento que los reguladores han venido dando a estos valores en sus coeficientes de solvencia.

Sin embargo, los propios reguladores, insatisfechos con el comportamiento de estos productos durante la crisis financiera, han decidido exigirles más características de capital y menos de deuda, exigencia plasmada en el marco conocido como Basilea III, que, en lo que a híbridos se refiere, afectará a la admisibilidad como capital bancario de las participaciones preferentes. Los reguladores de algunos países, particularmente Reino Unido y Suiza, y la Autoridad Bancaria Europea (EBA) han decidido dar los primeros pasos para la aceptación de los nuevos instrumentos contingentemente convertibles (o “cocos”, por sus siglas en inglés) dentro del abanico de instrumentos elegibles como capital.

Tal como han sido configurados por la EBA, los “cocos” son un producto de deuda perpetua ultrasubordinada, con cupones flexibles, que se convierte en capital ordinario automáticamente en caso de que el ratio de capital de la entidad descienda por debajo de un determinado nivel. Este trigger o evento desencadenante fue fijado por la EBA en el 7% del core tier 1.

Para “contingencias”
La base lógica que sostiene estos valores es que cuanto peor sea su situación financiera y de solvencia, más complicado le resultará a la entidad captar capital, ya que los inversores serán reacios a suscribir nuevas acciones en esa situación de estrés y, si lo hacen, implicará una fuerte dilución de los accionistas en la propiedad económica y política del banco.

El capital contingente sirve como respaldo si esa “contingencia” ocurre: los inversores suscriben y desembolsan estos valores cuando la entidad goza de buena salud financiera y se comprometen a convertirlos en capital si el “músculo financiero” del banco decae, de forma que el banco no tendrá que acudir al mercado a captar ese caro capital, sino que éste ya se encontrará disponible en su balance y, por tanto, sólo necesitará convertirlo. En definitiva, se trata de capital “contingente” o, dicho de otra forma, “para contingencias”.

Esta no es la única virtud del capital contingente: permite ampliar la base de inversores de la entidad al mismo tiempo que su coste será presumiblemente inferior a la emisión de nuevas acciones (su remuneración, a diferencia de los dividendos, es fiscalmente deducible); también introduce mayor disciplina de mercado por una doble vía: por un lado, de los propios tenedores de cocos (incentivados por la amenaza de la activación del mecanismo de absorción de pérdidas) y, por el otro, del propio banco que, ante la perspectiva de la activación del trigger, buscará mantener un ratio holgado de capital.

Pero los “cocos” también presentan debilidades. Se critica, por ejemplo, que es un instrumento menos “estable” que el capital ordinario (aunque, en la medida en que, tal como exige la EBA, sea perpetuo, esta crítica se debilita mucho) o que se opte por tomar el ratio de solvencia como evento desencadenante de la conversión, al entender que este ratio es un indicador retardado de la situación de la entidad.

Entre todas, la crítica más habitual a estos valores es su carácter “no probado”. Aunque ya se han realizado varias emisiones de capital contingente, no se ha comprobado aún su funcionamiento en la práctica. Existe recelo sobre el efecto que pueda provocar sobre las acciones el acercamiento al trigger, así como la propia conversión de los valores (como, por ejemplo, ventas masivas de acciones en mercado, caída en picado de los precios, etc.). En mi opinión, estos riesgos podrían estar sobrevalorándose en la medida en que operaciones con efectos e intereses similares (como la conversión de las obligaciones necesariamente convertibles o las recompras de deuda por debajo de nominal) se están ejecutando sin mayores traumas.

Sin perjuicio de que su reconocimiento regulatorio es todavía reducido (en la actualidad, sólo la EBA lo ha declarado apto para su ratio de core tier 1), los argumentos antes expuestos y el hecho de que los mercados de renta variable están prácticamente cerrados permiten vislumbrar a los “cocos” como una alternativa muy interesante para los bancos españoles como medida para fortalecer su estructura de recursos propios.